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里昂中國香港策略研究部董事總經理張耀昌管理的中港股市組合，儲存年初至上月中上升了22%，大幅跑贏MSCI中國24%，也跑贏�指19.6%，故今期請他來前瞻第四季港股形勢。 港股已回升了約三個月，升市可持續多久？張耀昌指出，「這輪升浪與去年9月底至今年1月的升浪相似，上次上升了5個月，由低位至高位MSCI中國上升了25%，今次料持續至年底，目前至年底料仍有8%上升空間。」 他續道，「近兩年，股市有個pattern：年初，經濟慢，市跌，然後政府介入保護經濟，谷番上來，市便升。」 PMI升 港股升 「今年也是，到7月中國領導人覺得經濟太弱要捧一捧，一捧PMI便開始轉勢，市便開始升，問題是可捧多久，如果經濟動力轉慢，PMI開始回落，市便會開始弱。PMI與股市關連度最高，去年PMI開始轉，股市便升，今年也是，PMI是很好的股市指標，當然也要看發電量及工業增加值。」 至於升浪可否持續至明年，他認為，「目前未看清2014年，但可參考去年，去年谷經濟到一定程度後，又放鬆了，經濟一放慢，市便跌。明年中國經濟增長不會有7.5%，目標大約在7%，會慢些。所以，明年股市料也會在一個交易區間，最多有10%上升空間。」正如今年，雖然大市不太好，但個別行業表現很好。 「到12月，我們會再周圍去見公司，睇下情況如何，經濟如何，經濟活動有幾高，去年12月見了幾間建築及機械公司，其實感覺到生意不特別好，廠很靜，所以股市僅升到今年1月，便開始跌，今年我們也會去調查一下。今年MSCI中國每股盈利增長7%，低於年初市場預測的10%，明年預測也是約10%。」 債務急升 產能過剩嚴重 「產能過剩是內地最大的問題，是內地政府最大的挑戰之一，要看今年新政府怎樣處理，若真想減低產能過剩，便要放慢投資或write off過剩產能，但經濟會慢。」 「中國產能過剩很難改變，2008至今，中國負債相對GDP比例升了一倍（見圖一），大部分的債去了工業產能，2008年的刺激方案，大部分應該用在基建等方向，但看2008年至今用最多錢是製造業，這是不合理的，因為全球需求很弱，內地需求又弱，不應增加那麼多製造業產能，所以產能使用率由08年一直下跌，跌至現時的78%（見圖一），目前這水平仍算可以，但若跌至70%水平，其實很危險。很多行業都產能過剩，最嚴重是鋼鐵、鋁，水泥好少少。因此，投資會避開鋼鐵等行業。」 「目前無甚麼行業見到轉機，我們覺得會繼續差，這很容易計，看工業投資，每年以20%增長，但工業生產每年只升10%至12%，投資快過賺錢，所以產能使用率會繼續跌，料持續至2015年。」 「三中全會怕有些人會有失望，長遠規劃會利好股市氣氛，但改變不會特別太多，除了對付銀行的壞帳外，其他全部已講過，如城鎮化、戶口改革、一孩政策、醫療改革、社保改革、保障性住房全講過，所以最主要是經濟好不好，PMI會否繼續升，這個最重要。」 政府正想辦法處理地方債 「內地政府正在進行地方政府債務的審計報告，做完審計後相信會想辦法處理有關債務，有個計劃去處理問題好重要。地方政府債務一直未有一個官方數字，有些人估得很高，約20萬億元人民幣，最低估15萬億人民幣，我覺得公布的數據會接近下限那邊。其實高低不緊要，最少要有個數字，你才知問題所在，政府目前在想很多方法儲存倉處理，例如撇帳或去槓桿，賣些資產或中央政府俾錢幫地方政府減低槓桿，要處理的是最差的債務，不需全部處理，有些負債可用債券再融資，也可拖長些還。若很激進地撇帳，對銀行便不是那麼好。」 至於美國退市，他預期，「年底才退，新興國家屆時料不會再急跌一次，印度已加息，已有些準備，市場已反映了，要看到時退多少。目前亞洲（日本除外）的基金，資金重新部署至台灣、韓國、內地，而全球的錢則去了日本及歐洲，因美國升了很多。」 --------------------------------- 股份篇：短�增持周期股 張耀昌管理的里昂中港股市組合，年初至上月19日累計上升了22%，大幅跑贏MSCI中國24%，也跑贏�指19.6%。主要受惠科網股及濠賭股表現出色，該兩個板塊佔其組合比重很高。 張耀昌於今年4月下旬接受本刊訪問，其間看好的股票，大部分表現突出（見表一）。由於近期股市回升，張耀昌也調整了組合，8月初因為認為會升市，故已加多了一些周期性的股份，與4月的組合比較，現組合多了中信銀行（00998）、平保（02318）、海螺（00914），另外，也多了申洲（02313）、Mindray（美國上市）、國泰（00293）、和黃（00013）、碧桂園（02007）、銀娛（00027）。 短�增加內銀比重 他表示，「未來調整組合或加多些內銀，因為內銀在其組合中佔比較MSCI中國低很多，如果市升，人們通常會買銀行，因為銀行是最大的行業，而且現時政府在進行地方政府債務審計報告，做完相信會想辦法處理。組合已加入中信銀行，因為細銀行會升得快些。」 「股市上升，短�可選較高beta的股票，如信義玻璃（00868）、平保、神華（01088）及中信銀行。長�喜歡科網及濠賭股，濠賭股生意較去年還好，若股價跌下來，可買些。汽車及內房股可放長來看。」 看好申洲國泰 新增的股份大部分會看盈利催化劑，他表示，「組合9月初便加入了申洲，因為Nike有對新波鞋flyknit，大部分是申洲做，flyknit是似襪的波鞋，如織出來般，不是個個都可以做到，一對售價1,300元，幾受歡迎。另外，明年最大的投資主題可能會是全球復甦，我們剛調升國泰投資評級，因為若明年出口好轉，對公司會有幫助，國泰是世界最大的空運貨物公司，出口美國較多，我們組合已買入一些。」 至於消費股方面，他指出，「內地消費其實好好，只是投資者難找到好股票，因為電子商貿好，零售不好。內地烘焙食品如米餅，以及奶類飲品行業較好（見表二），而旺旺（00151）最主要就是這兩個生意，與統一（00220）及康師傅（00322）的即食麵是不同的市場。白酒生意也很好，利潤率高，股本回報率又高，只是目前受反貪腐措施影響，未清楚幾時見底。」 ﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏ Profile 現任： ?里昂中國香港策略研究部董事總經理 曾任： ?2002年8月開始擔任里昂證券亞洲地區電訊及互聯網行業研究部主管，2008年被任命為中港兩地策略研究部主管 ?1995年加入瑞士信貸第一波士頓，其後曾到美林工作 ?曾於美國德勤會計師事務所和富蘭克林鄧普頓基金集團，任註冊會計師 學歷： ?加利福尼亞大學伯克利分校理學學士學位，以及賓夕法尼亞大學沃頓商學院工商管理碩士學位及特許金融分析師迷你倉最平